Les geleerd over bedrijfsinvesteringen

Gelukkig zijn er een aantal andere economische grootheden die met de investeringen samenhangen, zoals de productie en de rente, die we bij de raming dan ook gebruiken. Als de productie stijgt, bijvoorbeeld omdat de vraag vanuit het buitenland toeneemt, is het de verwachting dat bedrijven meer gaan investeren omdat ze ook in de toekomst een grotere vraag verwachten. Hogere rente stimuleert de investeringen juist niet, omdat het duurder wordt voor bedrijven om geld te lenen. 

Maar kloppen mijn beeld en die traditionele verbanden nog wel? De investeringen zijn sinds 1970 niet toegenomen ten opzichte van het bbp, terwijl de rente steeds lager werd. Sterker nog, de investeringsquote daalde zelfs. Daarbij schommelden de investeringen sterk op en neer, ook als de productie dat niet deed. Tijd om de investeringen verder onder de loep te nemen (1).  De afgelopen tijd heb ik dat dan ook gedaan, door de data en literatuur in te duiken. Een aanrader is bijvoorbeeld het boek Capitalism without Capital, van Haskel en Westlake (link).

Groei van immateriële activa

Als je naar structurele trends in de investeringen kijkt, valt al snel op dat het lang niet meer alleen over machines en gebouwen gaat. Bedrijven zijn steeds meer gaan investeren in immateriële activa, die we niet kunnen zien. Denk aan databases, patenten en onderzoek (R&D). In 1996 maakten immateriële investeringen nog geen 20% van de totale bedrijfsinvesteringen uit, in 2021 is dit toegenomen tot 30%. We merken dit allemaal om ons heen. De grootste bedrijven ter wereld, waar we dagelijks mee in aanraking komen, bezitten weinig fysiek kapitaal relatief tot hun omvang, het zijn de techreuzen als Google, Apple, Microsoft en Meta. Wat zij wel bezitten? De beste software, een merknaam, efficiënte waardeketens, strak gedesignde producten en enorm veel data.

Verbanden op de schop

Immateriële investeringen reageren zwakker op de rente, omdat ze minder vaak door bankleningen gefinancierd worden, maar vaker vanuit eigen vermogen. Banken zijn terughoudender bij dit type investeringen omdat er vaak een onderpand ontbreekt: de activa kunnen lang niet altijd doorverkocht worden als het bedrijf failliet gaat, wat bij de meeste materiële activa, zoals een bestelbus, wel het geval is. Bovendien is de waarde van immateriële activa onzeker, omdat er meer sprake is van een winner takes all-principe, vanwege netwerkeffecten en schaalvoordelen. We gebruiken bijna allemaal WhatsApp om te communiceren, juist omdat iedereen dat doet. Andere vergelijkbare apps waar in de beginfase ook, misschien net zoveel, in is geïnvesteerd, zijn vrijwel waardeloos geworden omdat zij al die gebruikers niet aan zich hebben weten te binden. WhatsApp profiteert ook van schaalvoordelen: in de beginfase waren veel investeringen nodig om hun platform te ontwikkelen, maar een extra gebruiker toevoegen kost nu bijna niks. 

Immateriële investeringen reageren ook anders op productie, de samenhang is minder sterk. Met een nieuwe bestelbus kan een bedrijf direct méér omzet genereren, terwijl het implementeren van een nieuw relatiebeheersysteem efficiëntievoordelen heeft op de langere termijn. Dat is misschien juist wel een stap die een bedrijf neemt als het even wat minder gaat, om efficiënter te kunnen produceren.

Investeringsbegrip

Ook statistici hebben moeite om immateriële investeringen te zien en te tellen. Een deel van de investeringen in immateriële activa komt dan ook niet als zodanig terecht in de Nationale rekeningen, de systematiek die wij in onze ramingen volgen. Bijvoorbeeld als een bedrijf advertenties inkoopt, wordt dit niet als investering gemeten, maar als intermediaire dienstenlevering. Dat is een kostenpost, terwijl de advertenties bijdragen aan de toekomstige omzet van het bedrijf. Volgens veel economen onderschatten de Nationale rekeningen dan ook de hoogte van de investeringen. Misschien valt de afname in de investeringsquote dan ook wel mee? In ieder geval was deze minder groot geweest als er een breder investeringsbegrip gehanteerd zou worden waarin ook  overige onderdelen (met name organisatorisch kapitaal, zoals marktonderzoek en trainingen van werknemers) worden meegenomen. Een andere meetmethode betekent niet dat de wereld ineens verandert, nu gebeuren die investeringen immers ook.

Immateriële activa hebben het begrip investeringen en eigenlijk de hele economie dus behoorlijk veranderd. Van een economie gedomineerd door industriële bedrijven, naar een economie met bedrijven die vanuit Silicon Valley de hele wereld bedienen. Die niet investeren in fabrieken, machines en transportmiddelen, maar in onderzoek en merkbekendheid. Het ramen wordt er niet makkelijker door en vraagt om verdere verdieping, maar ik heb nu wel meer inzicht in wat er achter het abstracte begrip bedrijfsinvesteringen allemaal schuilgaat.

(1) In uitgebreidere vorm is deze analyse te lezen als hoofdstuk 4 in de MEV 2023.

Eva van der Wal